近几年，港股私有化案例增多，私有化退市实质为大股东通过一定的价格回购二级市场股票，回购完成后宣布退市，属于一种主动退市方式。私有化的主要原因分析下来有三个，第一是公司的股价低迷，部分公司甚至低于净资产值；第二是市场成交量长期偏低，使得公司丧失再融资功能；第三是公司内部重组。对于港股上市公司私有化的大股东来说，当公司被严重低估时，大股东或外部财团就有动力将公司私有化退市，港股私有化变成私有公司或拿到估值更高的市场（比如A股）重新上市。本文将对港股上市公司私有化的常见方式、流程和相关注意事项略作探讨。
关键词：港股私有化、协议安排、自愿性全面要约、VGO
香港上市公司私有化主要需遵守中国香港证券及期货事务监察委员会（“香港证监会”）颁布的《公司收购、合并及股份回购守则》等相关规定及公司成立地法律。
具体来说，包括香港证监会颁布的《公司收购、合并及股份回购守则》（“《香港收购守则》”）、香港《证券及期货条例》（香港法例第571章）及《香港联合交易所有限公司证券上市规则》（“《香港上市规则》”）等规定及公司成立地公司法。
香港证监会和中国香港交易所认可的主要司法权区域有多个，各地公司法对上市公司私有化有不同的要求。本文将以百慕大群岛为例，即百慕大公司法略作展开。
常见的私有化方式包括协议安排（Scheme of Arrangement）及自愿性全面要约（Voluntary General Offer），以协议安排更为常用。
概括说来，对于自愿性全面要约和协议安排方式进行比较，
（1）从满足条件方面考虑，自愿性全面要约需要满足要约人收购到超过90%与要约有关股份等前提，但由于上市公司的股权相对分散，相比协议安排而言，导致自愿性全面要约的这一要求实现上难度更高。
在协议安排方式下，百慕大公司还会额外多出一项业界俗称“数人头”的法定要求，即要求股东大会中投赞成票的股东人数必须超过出席股东大会的股东总人数的50%。
（2）从时间来看，在自愿性全面要约中，要约人从要约达到90%阈值才能触发强制收购流程。在协议安排中，通过协议安排方式，在协议安排生效时要约人已百分之百取得上市公司，但时间表受到法院批准和召开会议的影响较大。
对于自愿性全面要约和协议安排两种方式，具体的要求和流程如下：
通过协议安排私有化，指控股股东要求公司向股东提出协议安排，其中通常涉及到取消所有已发行股份（要约人持有的股份除外）及向要约人发行新股份。作为回报，要约人将向上市公司的前股东支付对价。协议安排在提交法院批准后，对所有股东有约束力，公司将被撤销上市地位。
1、根据《香港收购守则》、公司成立所在地的公司法要求，协议安排需要同时满足以下条件：
（1）出席会议的无利害关系股东（除要约人及其一致行动人外的股东）中投票权至少 75%的票数投票批准；
（2）投票反对决议的票数不得超过所有无利害关系股份的投票权的 10%；
（3）出席会议的过半数计划股东（除要约人外）同意（即“数人头”）；
（4）按股份价值计超过 75%的计划股东同意。
注1：（1）-（2）为《香港收购守则》的要求，（3）-（4）为《百慕大公司法》的要求。其中，无利害关系股东为除要约人及其一致行动人外的股东，而计划股东为除要约人外的股东，要约人一致行动人股东属于计划股东。
2、对价
根据《香港收购守则》，对价可采取任何形式，例如现金或其他资产（即要约人的股份）。除经香港证监会同意外，如果要约人或与其一致行动的任何人已在要约期及之前六个月中以现金购买了上市公司 10%或以上股份，则要约必须以现金形式作出或附有现金选择，及要约价格不得少于其在要约期内就该类别股份已支付的最高价格。
3、所需流程
（1）公布协议安排和法院文件的准备
根据《香港收购守则》，要约人和上市公司对协议安排作出联合公布。
根据百慕大公司法的规定，上市公司须向上市公司成立地法院（“法院”）提交召开法院会议的申请，以批准协议安排之决议。
根据《香港收购守则》，在公布之前，要约人需要聘请一名财务顾问来确认要约人有足够的财务资金来完成要约的义务。
（2）设立董事会独立委员会
上市公司的董事将设立一个由无利害关系董事组成的委员会，对要约的利弊提供建议，并且独立委员会将指定独立财务顾问评估要约的利弊。
（3）公布协议安排和法院文件的准备
寄发要约文件的期限适用于协议安排文件的寄发。寄发协议安排文件的期限是否需延长以配合法院的时间表，需咨询香港证监会执行人员。
（4）召开法院会议和特别股东大会
举行法院会议用以批准协议安排之决议，所规定的批准阈值受上市公司成立地法律及香港收购守则的规定，见前述二（一）1、协议安排满足条件之说明。
根据百慕大公司法，所有非要约人拥有的上巿公司股份，由上市公司通过股本减少方式注销，需要召开特别股东大会。法院会议和特别股东大会通常在同一日召开。要约人可在特别股东大会上投票表决。上市公司应当公告法院会议和特别股东大会的相关投票结果。
（5）法院批准协议安排和完成公司登记处登记
经无利害关系股东在法院会议上批准协议安排后，协议安排须提交法院批准。
法院一旦批准协议安排，法院命令复本须在公司登记处（上市公司成立地）备案。协议安排只有在法院命令在公司登记处登记后方为有效，并对所有股东具有约束力。
（6）香港联交所批准撤销上市地位及支付对价
法院批准协议安排后，上市公司将向联交所申请批准撤销上市地位，一般2个营业日左右可予以批准。
法院批准协议安排后7个营业日内，要约人需要向协议安排相关股东支付对价。
自愿全面要约是私有化的一种常见方式，要约人（一般为大股东或实际控制人）向上市公司全部股东提出附条件的股份收购要约，需要满足强制收购的阈值。要约人行使及有权行使其强制收购的权利，取得余下证券，并撤销上市地位。
1、根据《香港收购守则》、公司成立所在地的公司法要求，强制收购需要同时满足以下条件：
（1）要约人在要约开始后四个月内取得价值上不少于90%的无利害关系股份接纳；
（2）要约人在要约开始后四个月内取得价值上不少于90%的上市公司股份接纳。
2、对价
对价可采取任何形式，例如，现金或其他资产（例如，要约人的股份）。除经香港证监会同意外，如果要约人或与其一致行动的任何人已在要约期及之前六个月中以现金购买了上市公司 10%或以上股份，则要约必须以现金形式作出或附有现金选择，及要约价格不得少于其在要约期内就该类别股份已支付的最高价格。
一般来说，所作出的要约价格不得以低于 (1) 上市公司股份在规则 3.5 公布发出前一日的收市价，与 (2) 该日前的 5 日平均收市价（以两者中较低者为准）的价格折让 50%的价格。
3、所需流程
（1）公布要约
根据收购守则，要约人和上市公司一般会公布要约人作出自愿全面要约购买上市公司全部已发行股份的确实意图。在公布之前，要约人需要聘请一名财务顾问来确认要约人有足够的财务资金来完成要约的义务。
（2）设立董事会独立委员会
同前述协议安排。
（3）寄发综合文件
要约文件含要约的条款及收购守则所规定的其他信息，连同接纳表格，须在确实意图公布之日起21日（如属证券交换要约则为 35 日）内寄发股东。上市公司的回应文件，其中含无利害关系董事会成员对该项要约的意见，及财务顾问就该项要约是否公平及合理向董事会提供的意见等，须在要约文件寄发后14日内寄发。
通常鼓励将要约文件及回应文件合并入“综合文件”，在要约文件寄发期限内寄发。
（4）要约展开（需要35日-74日）
上市公司股东收到要约文件及接纳表格后，可决定是否接受要约。要约须在要约文件寄发之日起至少21日内可供接纳。
除经香港证监会同意外，要约不可在要约文件寄发之日起的第60日下午7点后成为无条件要约。凡有条件要约成为无条件的，该要约其后应维持可供接纳不少于14日。
在要约成为无条件之前，要约人不可取得该项接纳要约对应的股份；对应地，在要约成为无条件要约或者收到填写完毕的要约接纳表格的日期（以较迟者为准）后7个营业日内，要约人需要支付对价。
（5）强制收购程序（需要1个月）
如果要约人在要约发出后四个月内满足《香港收购守则》及上市公司成立地的法律所要求的阈值，则要约人可强制收购其余股份。
然后，要约人从送达通知起须等至少一个月才能完成强制收购少数股权，因为上市公司的异议少数股东有权在该阶段内向法院提出申请，反对强制收购其在上市公司的股份。
（6）撤回上市地位
完成强制收购后，上市公司将向联交所申请批准撤回上市地位，一般2个营业日左右可予以批准。
当上市公司的价格和交易量长期处于低位，私有化可能会以较低的代价完成，同时，公司会减少部分上市监管成本、提高经营灵活性等。但需要注意的是，在进行此项决策前，公司亦应综合考虑公司私有化后的市场前景、财务状况、公司治理等因素，并充分考虑前述法律和程序上的风险。
1、私有化的法律和程序风险：私有化应当注意前述法律和程序上的要求。主要包括1）私有化应当获得大部分股东的支持；2）私有化应当获得香港监管机构、公司注册地法院等机构的监督和审批并注意对中小股东的保护。监管机构会对私有化交易的公平性、信息披露、股东权益等进行评估。私有化方案需要注意对中小股东的保护，并需要向股东充分披露私有化计划和信息，包括原因、方案细节和收购者的身份等。
2、私有化后的财务和治理风险：私有化可能会影响公司的融资能力和流动性。私有公司的融资渠道相对有限，股东也可能面临较难变现的情况。私有化后的企业治理结构可能发生调整，股东的权益保护机制需要格外重视以防止潜在的利益冲突。一些公司可能在一段时间后重新考虑公开上市，则需要再次满足上市条件和监管要求。
1、香港证监会颁布的《公司收购、合并及股份回购守则》；
2、香港《证券及期货条例》（香港法例第571章）；
3、《香港联合交易所有限公司证券上市规则》；
4、《香港公司条例》；
5、《百慕大公司法》。
